1.1 大额预收款落地：主机大额预收款落地直接验证军工工业高景气量，高确定性名列前茅

　　洪都航空、航发起力等主机厂大额预收款落地验证军工职业高景气量，职业高添加的高确定性毋庸置疑。截止2021H1末，洪都航空合同负债72.94亿元，航发起力合同负债248.23亿元，相关于2020年末的0.17亿元、28.05亿元别离添加41704.49%、784.81%。军方的大额预付款对应大单制收购，是为了加大军工工业链企业扩产的志愿和才能，也为了加快加量收购上游原资料，军方将以往的年度翻滚收购方案转成批次兼并下的大单制收购，预付款份额或也有所进步。大额预收款落地标清晰定长时间军工职业高景气量，工业链上企业未来成绩高添加确实定性增强、运营性现金流也将得到改进。

　　1.2 短中期添加：下流航发主机交给节奏提速，存货等科目预示着短中期收入添加潜力大

　　剖析2021Q2成绩：下流主机厂航发起力Q2营收环比添加69.47%，标明主机交给节奏提速；上游企业成绩高添加继续完结。从工业链视点，航空发起机原资料订单在2020Q3环比大幅添加且继续至本年。关于主机，依照航空发起机制作交给周期约8~10个月，则会在本年Q2开端完结交给/营收逐季提速，航发起力Q2营收环比大幅添加已是证明。关于上游企业，高添加的成绩也在继续完结，如抚顺特钢、钢研高纳、图南股份等2021Q2单季度运营收入别离完结同比添加18.01%、13.08%、28.32%；归母净赢利别离完结同比添加150.52%、98.84%、101.91%。

　　主机向上游继续加大收购，成绩高添加继续完结，跟着下流交给节奏的加快叠加产能开释，将继续拉动上游原资料的订单。2021Q2航发起力向上游购买产品、承受劳务付出的现金环比Q1添加26.82亿元（+53.15%），2021Q2末预付款28.53亿元（较2021Q1末+371.12%），都标明正在加大上游原资料收购量。

　　2021Q2末存货显着添加预示短中期收入添加潜力大。航发起力存货大幅添加标明出产备货力度加大，后续收入添加潜力大。2021H1末航发起力存货257.51亿元，较比2020年末大幅添加70.07亿元（+37.38%）。详细来看，2021H1期末原资料52.11亿元（+12.78亿元，+32.49%）、在产品193.09亿元（+60.01亿元，+45.09%）。

　　航空发起机是典型制作业，规划效应下盈余才能有望继续进步。规划效应的表现源自于：1）交给量的添加带动；2）集团“小中心大协作”思路推动规范件等非中心事务搬运使得中心事务更为聚集。以航发起力为例，2021Q2盈余才能显着进步，2021Q2毛利率18.83%，环比Q1进步3.49pct，Q2净利率6.92%环比进步5.69pct。2021H1毛利率17.53%（同比+0.57pct，环比+2.19pct）；净利率4.81%（同比+0.2pct，环比+3.58pct）。

　　正如航发起力中报所述：公司科技研制作业有力推动，三代机工艺不断趋于老练；四代机要害技能才能大幅进步；五代机预研技能继续打破瓶颈。总体上公司全面制作立异式企业，着力展开研制体系制作，尽力进步类型正向研制才能。

　　关于军工企业的长时间生长逻辑，军工技能对立是永久主题，牵引武器配备不断晋级换代，影响军费继续投入。”出产一代、研制一代、预研一代、探究一代”是军工产品的研制格式，这会带动军工工业长时间生长。以航空发起机工业链为代表取得长时间生长十分显着：军用航空发起机继续列装叠加新式号迭代、航发修理后商场、商用航空发起机，以及燃气轮机继续带动添加。

　　军用企业的研制投入尤为重要，航发起力研制投入大幅添加标明产品线益发丰厚带来长周期继续高添加。2021H1航发起力研制费用2.98亿元（同比+148.11%），从长周期添加视点看，一个发起机类型执役周期长达几十年，越来越多的航发主机产品线逐渐进入到定型时期将有利于丰厚产品线并且取得继续添加动力。

　　大额预收款的落地，直接带动工业链企业现金流大幅改进。2021Q2航空发起机工业链企业的运营性现金流净额均完结同比环比的大幅添加：航发起力157.89亿元（环比+670.99%）、航发操控5.51亿元（环比+337.19%）、抚顺特钢2.68亿元（环比+164.33%）、钢研高纳0.11亿元（环比+104.73%）、图南股份0.87亿元（21Q1仅为-0.01亿元）。此外航发起力2021Q2出售产品、供应劳务收到的现金和购买产品、承受劳务付出的现金均大幅添加，标明其对下流出售的航发整机和对上游收购的原资料均大幅添加。

　　航空发起机被誉为“现代工业皇冠上的明珠”，是军工中坡长雪厚最佳赛道，这是因为：

　　1）战略含义上，军用航发是航空强国的国家栋梁、商用航发是制作强国的皇冠明珠。航空发起机职业的展开水平是一个国家工业根底、科技水平缓归纳国力的会集表现，也是国家安全和大国位置的重要战略保证。

　　2）商场构成上，航空发起机相关于军机具有强消耗特色因而带来航发修理的商场，远期看还有商用航发的巨大商场。

　　3）出资视点上，航发工业具有5个特征：商场空间满意大、赛道满意长、产品使用周期满意长、壁垒满意高、工业格式满意好。当今世界能够独立研制航空发起机并构成工业规划的也只是只要中、美、俄、英、法等五国。

　　大空间：“军机列装、存量修理、远期商用”三驾马车拉动航空发起机需求。咱们以为航空发起机是军工板块中长坡厚雪最佳赛道，军机列装拉动军用航发需求+军用航发修理商场跟着练习强度加大继续扩容+“十五五”国产商用航发有望迎来定型批产等，决议了这是一条长时间生长的赛道。

　　1）军用航发：“十四五”军机放量制作拉动需求，新机型迭出丰厚航发产品线年我国军机的存量与增量2部分，测算出未来7年我国军用航空发起机商场空间约2500亿元。

　　2）航发修理：航发修理价值占全生命周期近50%，航发修理商场天花板更高。咱们以为航空发起机修理商场空间在两大要素的驱动下不断扩容：一方面，跟着军机存量与新增规划的不断添加，航空发起机修理商场空间不断扩展；另一方面，实战化练习加重导致军机练习强度的增大，然后导致航空发起机消耗加大。咱们估计未来7年我国置办军用航空发起机商场空间1351.8亿元，年均193.1亿元。

　　3）商用航发：国内CJ-1000A没有研制定型，未来工业化后商场空间宽广。我国商用航空发起机CJ-1000A现在还在研制阶段，没有完结工业化。尽管我国还未在全球商用航发范畴有一席之地，可是长时间来看，我国商用航空发起机完结自主可控是大势所趋。咱们估计未来7年我国收购民航飞机带动的商用航空发起机商场规划约5200亿元。这块整机商场均由海外发起机厂商占有，这也将倒逼我国加快国产商用航发的研制进程。

　　高壁垒：航发工业链各环节研制难度极高，铸就很好的竞赛格式。航空发起机被誉为现代工业“皇冠上的明珠”，需求在高温、高压、高转速和高负载的特别环境中长时间重复作业，其对规划、加工及制作才能都有极高要求，因而具有研制周期长，技能难度大，消耗资金多等特色。现在许多国家都能够自主研制出产飞机，但具有独立研制航空发起机才能并构成工业规划的国家却只要美、俄、英、法、中等少量几个。航空发起机的超高研制、制作难度，会集检测了一国工业技能所能到达的极限。

　　安身长时间生长，“赛道+卡位”优选中心军工企业。咱们挑选军工企业的几个规范：1）具有长时间生长逻辑，在这5-7年成绩高添加的时期估值能够坚持乃至扩张是首要的；2）管理结构较好或许向好，能够继续开释成绩；3）优选卡位中心的军工企业，执职业之盟主的企业会越来越白，估值溢价也会杰出。

　　公司未来展开构成：国微电子的特种芯片高速添加、同芯微在国家管理数字化范畴攻城略地、紫光同创是全国通用FPGA的领军企业。2021H1公司完结营收22.92亿元（同比+56.54%），归母净赢利8.76亿元（同比+117.84%）；单季度来看，2021Q2公司完结营收13.40亿元（同比+63.73%，环比+40.70%），归母净赢利5.52亿元（同比+160.49%，环比+70.47%），同比环比均完结大幅添加。

　　1、国微电子：国产特种芯片龙头，特种配备高添加细分赛道的中心卡位企业。2021H1完结营收13.70亿元（同比+69.91%），净赢利7.61亿元（同比+86.71%，占上市公司归母净赢利87%）。咱们以为在国微电子奉献上市公司首要成绩的状况下，2021Q2上市公司成绩同比、环比均大幅添加反映了特种集成电路的高景气量。

　　1）特种芯片职业高速添加：我国特种配备行将进入放量制作期，机械化向信息化晋级带来配备信息化价值量不断进步，此外叠加特种芯片国产化，咱们估计2020年特种数字芯片商场规划约100亿元，未来5年职业规划CAGR超 40%以上。

　　2）高壁垒：特种芯片有严厉的商场准入壁垒及至少5~7年以上研制周期，因而国微电子特种芯片在航空、通讯等细分赛道上具有很高市占率，未来将迎来高确定性的高添加。

　　3）成绩弹性：作为IC规划企业，规划效应下具有很高的成绩弹性。2017~2020年国微电子营收复合增速48.24%，净赢利复合增速63.48%，是特种配备板块中添加动力最为微弱的企业之一。2021H1国微电子完结净利率55.55%（同比+5.00pct），盈余才能进一步进步。

　　2、同芯微：我国国家管理数字化的斥候，跟着国家管理数字化的逐渐深化，未来使用范畴拓宽幻想空间巨大。2021H1完结营收6.39亿元（同比+29.22%），净赢利0.38亿元（同比+238.11%）。

　　1）安身当下：同芯微已成为金融、通讯、电子证件等职业首要安全芯片供货商之一。SIM卡产品跟着海外竞赛者的退出，迎来成绩回转。

　　2）展望未来：正在布局国家管理数字化的多个范畴（物联网、5G、云核算、大数据、车载操控、付出范畴等），或将成为国家管理数字化的斥候。

　　可转债募投项目布局高端芯片和车载操控器芯片：高端安全芯片项目满意物联网、5G、云核算、大数据等新式商场对安全芯片的需求日益添加；车载操控器芯片项目，旨在完结车载操控器芯片自主可控。

　　付出范畴：同芯微现已布局的NFC-SIM卡付出方法具有宽广的商场空间，咱们测算NFC芯片的每年商场空间约30亿元规划。

　　3、紫光同创：参股子公司，国内FPGA领军企业。据elecfans数据，2018年国内通用FPGA商场规划约100亿元，可是首要由海外企业供应，国内厂商商场份额仅3%。紫光同创作为国内通用FPGA领导者，已完结技能打破并在通讯等范畴批量供货，以其在FPGA的国内领军位置咱们以为其价值不容忽视。2021H1完结营收2.35亿元（同比+103.02%），净赢利0.89亿元（去年同期为-0.91亿元），运营状况大幅好转。

　　抚顺特钢作为我国武器配备制作的柱石企业，其间心卡位优势将使得其成为军工高景气的长时间中心获益者。

　　高温合金：全面备战才能制作带来高确定性的军工高景气盈余，高温合金是军工中最长的赛道：军用航空发起机列装+修理+商用航发三驾马车拉动需求，咱们估计未来10年国内航发用高温合金需求达3200亿元，此外还有燃气轮机、核电等民用商场需求不断扩容。

　　高强钢：抚顺特钢在国内首先研制出产A100钢、300M钢，产品广泛使用于飞机起落架、航空发起机轴、DD、舰艇壳体等要害部件，因而抚钢也是“军机、DD”等产品的中心供货商，军机、DD放量列装也会带动高强钢需求继续添加。

　　2）高壁垒带来安定的工业格式。高温合金资料对研制实力、经历沉淀要求很高；下流航发等产品也要求十分高的质量安稳性，一旦进入用户供应链体系，一般不容易替换。抚顺特钢具有国内同行难以逾越的科研才能和工艺技能，是军工配套资料重要的研制和出产基地，在军品范畴具有显着的规划优势。高壁垒铸就寡头特征的工业格式，很难有新进入者致使抚钢具有长时间较高确定性的生长。

　　3）中心卡位：抚顺特钢在国内航空航天变形高温合金市占率80%以上，高强钢市占率95%以上。具有极高的市占率既证明了公司的才能，其订单节奏也决议了整个工业链的交给状况，换句话说，这类企业订单、成绩开释不出来，军工工业链景气量或被证伪。

　　4）沙钢入主内部管理改进显着，成绩有望继续添加。一方面下流配备从“多品种、小批量”进入“大规划批产”，钢企盈余的规划效应有望闪现；另一方面沙钢入主，内部管理改进降本增效显着，咱们估计公司长时间有望坚持30%~50%的成绩添加。

　　安身当下，抚顺特钢作为我国武器配备制作柱石企业，其成绩正在不断超商场预期，且盈余才能继续进步。2021H1抚顺特钢营收37.69亿元（+21.29%），归母净赢利4.31亿元（+135.21%），其间Q2完结归母净赢利2.58亿元（同比+150.52%，环比+49.48%）。2021H1公司毛利率20.52%，同比进步3.53pcts；净利率11.44%，同比进步5.54pcts。

　　展望未来，重要出产项目和技改项目展开超商场预期，新增产能将带来更大产值。

　　1）均质高强度大标准高温合金、超高强度钢工程化制作项目：新建真空感应炉、真空自耗炉及其从属设备，估计2022年6月左右投产；2）锻造厂新建70MN快锻机技能改造工程：新建快锻机、操作机、无轨车等设备。估计2022年头投入出产。归纳项目1、2，估计可进步产能4万吨。

　　3）高温合金、高强钢工业化技能改造项目（1期）：新建真空感应炉及其从属设备，估计2022年下半年接连投产。4）锻造厂新建22MN精锻机出产线及从属设备：主机设备合同签定完结，估计2023年下半年投产。归纳项目3、4估计可进步产能4.4万吨。

　　5）高合金小棒材出产线及从属设备：原厂房按方案拆迁，新厂房及设备根底部分、工艺规划及轧机电控部分正在投标傍边，项目全体估计2022年末完结，可提产能4万吨

　　2.1.3 中航高科：碳纤维复材赛道上的中心卡位企业，预浸料占有工业主导位置

　　1、大空间：碳纤维复材具有轻质高强、耐腐蚀抗疲劳等特性，在不断更新换代的配备上浸透率不断进步，是具有长时间生长特色的军工细分赛道。

　　1）军用：碳纤维复材用量现已成为武器配备先进程度的重要标志，在配备上运用份额不断进步。固定翼飞机范畴，1969年美国F14A战机碳纤维复材用量仅1%，四代机F35用量达36%；直升机范畴，S-92、EH101等先进直升机复材用量超越50%；无人机范畴，美国”捕食者”、以色列”影子”及我国”彩虹4”碳纤维复材用量超80%。获益于军机放量列装以及碳纤维复材运用份额继续进步，咱们估计未来10年国内军用预浸料商场规划将超越1000亿元。

　　2）民用：现在先进民机复材用量正在向50%水平展开，国产大飞机带来更宽广商场空间。民机规划时自重每削减1千克，相当于添加500万美元的经济效益，碳纤维复材能有用为飞机减重。现在空客A380上复材用量达23%左右；波音787复材用量可达50%；未来国产大飞机C919和CR929复材用量可达20%、50%。

　　2、高壁垒铸就好的竞赛格式：预浸料是碳纤维复材工业链承上启下的中心环节，上游是光威、中简等碳纤维企业，下流是航空主机厂复材中心。中航复材在国内航空预浸料范畴具有主导位置，并已树立很深的护城河：技能和数据沉淀造就高壁垒，研制实力更是见识地点，再叠加军用商场准入壁垒铸就安稳的商场格式。中航复材未来有望充沛享用国内航空预浸料职业空间的扩容。

　　3、生长途径：全资子公司中航复材在国内航空预浸料范畴具有主导位置，中航复材以军用为根底，且正大力推动航空复合资料技能在民用飞机、轿车、轨迹交通和新能源等范畴的使用，活跃拓宽世界民用航空商场。

　　1）军用：全面加强练兵备战布景下，军机等配备进入放量列装时期，给预浸料带来高确定性的高添加需求。2）民用：C919方面，公司参与C919项目研究作业，2018年完结榜首批预浸料交给，2021年完结某实验件的规划；CR929方面，公司展开机翼项目概念规划作业，并取得前机身作业包仅有当选供货商资历；AG600方面，公司共交给350余件复材零部件；民用航发方面，公司完结民用航发复材零件100余件产品的研制与交给。

　　4、盈余才能：中航复材以其工业主导位置在碳纤维复材工业链上具有很强议价才能，即便预浸料降价也能够将大部分本钱向上游搬运，叠加规划效应，根本无须忧虑降价影响。

　　咱们以为，具有工业独占性位置的军工主机厂或分体系商，既是备战才能制作带来的高确定性高添加的军工职业盈余获益者，也会以其工业独占性位置在武器配备技能不断对立晋级的进程中取得长时间生长。其长时间生长逻辑源自于：技能对立牵引武器配备不断晋级换代，一旦有新的军备产品列装随之带来的是长达几十年的执役周期，长周期的营收添加十分清晰。因而咱们要去寻觅具有继续新式配备产品列装才能逻辑的上市公司，这些新产品最好是习惯当下或未来战役形式，并且产品线的丰厚会带动上市公司长时间生长。

　　此外，军贸进一步翻开军工企业生长空间，典型上市公司是航天彩虹。具有强壮的军贸工业不只能够获取巨大的经济利益，也是扩展本身政治和军事影响力的重要途径。军贸产品所含价值一般不只是是武备本身，它还包含了后续的技能、原件等跟进式的保证要素，乃至一些战术、战法等军事思想也都会以武备为中介进行活动，军售方经过输出武备来对方针区域施加影响也就家常便饭。海外地缘形势严重能真实给国内军工企业带来EPS添加方向的是军贸赛道。军贸面向全球客户收购，商场空间更大；商业化特色更强，赢利形式更好。

　　咱们以为，具有工业独占性位置的军工主机厂或分体系商，既是全面备战才能制作带来的高确定性高添加的军工职业盈余获益者，也会以其工业独占性位置在武器配备技能不断对立晋级的进程中取得长时间生长。其长时间生长逻辑源自于：技能对立牵引武器配备不断晋级换代，一旦有新的军备产品列装随之带来的是长达几十年的执役周期，长周期的营收添加十分清晰。

　　沈飞集团全体上市途径，A股战斗机整机仅有标的，稀缺性显着的军工中心财物。中航沈飞从属中航工业集团，于2017年末完结严重财物重组完结全体上市，成为A股战斗机仅有上市途径，稀缺性显着。咱们以为中航沈飞是军工板块龙头担任之一，中心逻辑：

　　成绩稳添加确定性大：军品主力机型需求空间大，量价齐升稳添加。职业视点：我国军机”补量”、”提质”需求火急。据《WorldAirForce2021》计算：从总量上，我军现在歼击机总数1571架（占美军57.82%）；从存量结构上，我军落后的二代机789架（占全体存量的50.22%，挨近对折）相比之下，美军已悉数换装三代及以上战机。我军对美军存在较大的跨代级降维冲击下风，既存在总量添加的需求，又存在存量晋级替换的需求。

　　产品视点：在我军机”补量”、”提质”布景下，沈飞主力战斗机歼-11/15/16将迎来订单添加。歼-11是我国三代战机中仅有的重型歼击机，对标美国F-15及俄罗斯Su-27；沈飞歼-15/16是我国现役三代半战斗机，其间歼-15是现役仅有一款航母舰载机、歼-16是我空军完结”攻防兼备”战略转型的中心武器，与成飞歼-20构成凹凸调配，对标美国四代战机F-35。

　　管理视点：公司发布股权鼓励方案，助推功率进步与成绩添加。中航沈飞已施行股权鼓励方案，此举将激起公司管理层、职工的活跃性与公司的运营生机，有助于降本提效、操控费用，其长时间、逐渐完结的进程使受鼓励方针会更聚集于公司的久远展开，对公司稳健展开很有含义。

　　2.2.2 航发起力：2021Q2成绩提速，248亿元大额预付款落地验证职业高景气量

　　航空发起机是一条值得长时间掘金的赛道：战略含义上，军用航发是航空强国的国家栋梁、商用航发是制作强国的皇冠明珠。出资视点上，航发工业具有5个特征：空间满意大、赛道满意长、产品使用周期满意长、壁垒满意高、工业格式满意好。

　　1）空间满意大、赛道满意长：军用航发、商用航发、航发修理三维度刻画航发工业长足展开空间，咱们估计未来7年我国航发全体商场空间超越9000亿元。

　　2）产品使用周期满意长：航发的研制有高投入高回报的特色，一旦研制成功产品的使用周期很长，一款老练产品能够出售30~50年，面对的竞赛要挟很小，制作商能够安心享用技能和工业链晋级带来的优点；尤其是中心时机派生出一系列的机型，会愈加丰厚产品的使用周期。

　　3）壁垒满意高、工业格式满意好：航空发起机技能壁垒高，以致全球都呈少量寡头独占局势。在世界上，航发起力也是能够自主研制航空发起机产品的少量企业之一。

　　航发起力作为我国军用航空发起机仅有总装上市公司，将充沛获益于我国航发赛道高添加的高确定性以及长时间性。航发起力是国内仅有能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发起机的企业，是我国航发旗下航空动力全体上市仅有途径。2021H1公司完结营收100.84亿元（+9.68%），归母净赢利4.61亿元（+12.94%）；其间Q2完结营收同比+10.45%，环比+69.47%，归母净赢利同比+32.48%，环比+1140.43%，咱们估计“十四五”航发起力将会进入快速生长时间。

　　1）大额预收款落地验证未来3~5年确定性极高的高景气量：截止2021H1末公司合同负债248.23亿元，相关于2020年末28.05亿元同比+784.81%，大额预付款落地直接确定公司未来长时间的高添加。2021H1航发起力运营性现金流净额130.24亿元，同比+347.75%，阐明大额预收款也显着改进运营性现金流。

　　2）盈余才能的判别：航发起力Q2盈余才能显着进步，现在是长周期添加的起点。航发起力2021Q2完结归母净赢利4.27亿元，同比+32.48%；毛利率18.83%，环比Q1+3.49pct；净利率6.92%，环比Q1+5.70pct。2021H1公司毛利率17.53%，同比+0.57pct，环比+2.19pct；净利率4.81%，同比+0.2pct，环比+3.58pct。咱们以为盈余才能进步首要系规划效应闪现，一方面是交给量添加，另一方面是集团“小中心大协作”思路下推动规范件等非中心事务搬运使得中心事务更为聚集。

　　长时间视点：研制投入大幅添加，产品线益发丰厚带来长周期继续高添加。2021H1研制费用2.98亿元，同比+148.11%。公司科技研制作业有力推动，三代机工艺不断趋于老练；四代机要害技能才能大幅进步；五代机预研技能继续打破瓶颈，总体上公司全面制作立异式企业，着力展开研制体系制作，尽力进步类型正向研制才能。从长周期添加视点看，一个发起机类型执役周期长达几十年，越来越多的航发主机产品线逐渐进入到定型时期将有利于丰厚产品线并且取得继续添加动力。

　　短中期视点：航发起力存货大幅添加标明出产备货力度加大，后续收入添加潜力大。2021H1末航发起力存货257.51亿元，较2020年末大幅添加70.07亿元，同比+37.38%。详细来看，2021H1期末原资料52.11亿元，较2020年期末添加12.78亿元，同比+32.49%、在产品193.09亿元，较2020年期末添加60.01亿元，同比+45.09%，标明短中期收入的添加潜力很大。

　　湘电股份处于展开前瞻性配备、军工技能盈余外溢、军民交融式展开的三大趋势中，已然不止所以水兵配备晋级的支点，更是具有前瞻性、颠覆性配备的旗舰。跟着股权、财物、管理层等多层面的内部管理改进，咱们估计湘电股份现已迎来了根本面加快展开、完结的年代。

　　1、中心竞赛力：国内抢先的”电机+电控”研制厂商，大功率船只归纳电力及电磁发射两类中心技能在国内稀缺性毋庸置疑，先后荣获国家科技进步特等奖5项等奖赏是对中心竞赛力很好的证明。

　　2、战略布局：湘电股份处于展开最前瞻性配备、军工技能盈余外溢、军民交融式展开的三大趋势中，已然不止所以水兵配备晋级的支点，更是颠覆性配备的旗舰。

　　1）聚集前瞻性、颠覆性武器配备制作是各国军事展开要点，湘电股份两项中心技能（舰船归纳电力体系、电磁发射）正处于由点到面的使用拓宽阶段。一方面，我国配备处于机械化向电气化、信息化晋级的趋势中，展开舰船归纳电力体系（IPS）是舰船动力的必然趋势，电机电控在其他如陆军配备的使用也会得到拓宽；另一方面，电磁发射技能在军事和民用范畴都有着巨大的潜在优势和宽广的使用远景，如航母的电磁弹射设备、电磁轨迹炮技能、使用于民用卫星发射动力体系的电磁推射技能。

　　2）军工技能盈余外溢的趋势：前沿武器配备科研与工业的互补缺一不可。不局限于水兵工程大学，公司展开思路更为开阔，咱们估计未来或将承受更多的科研成果转化。这也是湘电拓宽研制立异才能拓宽的重要方法之一。

　　3）军民交融式展开的趋势：军转民翻开更大生长空间。公司在稳固原有优势的一起，正在组成高端技能研制途径，旨在强化技能立异，加快向民用卫星发射动力体系、船只归纳电力体系、大功率永磁电机、超高功率密度电机、大功率智能海上风机、轨迹交通牵引体系、新能源轿车电传动体系等高端产品商场进军以及促进产品转型晋级。

　　3、内部管理改进向内向外挖潜。上述三大趋势是湘电股份的有利地势，那么有利地势——则是湖南省国资的重磅资本运作，承受沉重前史包袱且大手笔增持，大股东与上市公司管理层做大做强湘电方向共同；人和——则是公司新就任管理层具有锐意进取的开拓精神，在军、民品范畴都活跃拓宽事务，比如：武器配备使用拓宽，由单一水兵配备配套向其他军兵种拓宽；研制立异才能拓宽：不止于水兵工程大学，与中科院电工所等单位承受更多的科研成果转化；技能使用层面拓宽：军转民翻开更大生长空间。终究表现到订单层面：上市公司在军、民品范畴在手订单十分满意，截止2020年9月底军工在手订单13.62亿元，军民品算计在手订单28.83亿元。

　　军工企业取得长时间生长的途径则是：依托技能或许产品的继续拓宽，能够浸透进不断迭代更新的配备，或许向民用方向拓宽，然后取得继续的添加动力。这就需求军工企业：1）产品契合配备展开趋势，如无人配备继续列装、国防信息化需求继续晋级、碳纤维等先进资料不断浸透到新式配备；2）产品驱动型而非途径驱动型，高研制投入下技能与产品具有中心竞赛力然后取得强拓宽才能，无论是产品的横向扩展仍是纵向集成，或许是依托军转民特性向其他如大飞机、商用航发等高端配备产品进行拓宽。

　　具有产品拓宽才能的军工企业，既能享用未来7年确定性的高添加军工职业盈余，事务规划上一个台阶，也能在盈余期完毕后在新产品、新范畴等方面不断拓宽，然后取得新的添加空间，翻开长时间展开的逻辑。这类企业在军用范畴具有较强的技能，在地点细分范畴是龙头企业。

　　军民交融式生长途径是军工企业长时间生长的重要方法。军工企业往往具有高质量高可靠性产品、严厉的质量管理体系等许多优势，凭仗这些优势军工企业不只能够在具有高壁垒的军工范畴取得生长，尤其是未来7年军工工业确定性的高添加盈余，并且跟着我国如大飞机、商用航空发起机等高端配备工业逐渐展开起来，因为军民技能的通用性，这会给许多军工企业带来更长时间的生长空间。这类企业不只要求在军民品范畴具有产品竞赛优势，并且需求商场化的机制在民用范畴翻开商场空间。

　　振华科技现已清晰以电子元器材工业链为中心主业的战略定位，2021H1新式电子元器材简直成为公司悉数收入来历，占总营收的99.40%。振华科技在被迫元器材公司中逐渐闪现出军工电子元器材（还包含半导体）大途径形象，正是源自于其优异的战略布局。

　　1、军工被迫元器材事务继续添加，显着获益于下流武器配备放量列装、国产化率进步、国防信息化率进步。子公司视点：振华富首要产品是电感、滤波器等，2021H1完结营收3.44亿元，同比+18.68%，净赢利1.21亿元，同比+84.60%；振华云科首要产品是电阻电容，2021H1完结营收4.34亿元，同比+39.06%，净赢利1.17亿元，同比+63.83%；振华微主营混合集成电路，2021H1营收3.29亿元，同比+93.54%，净赢利1.15亿元，同比+140.81%；振华永光主营半导体分立器材，2021H1营收4.98亿元，同比+35.65%，净赢利1.68亿元，同比+115.40%。

　　2、不止于被迫元器材，公司在半导体范畴的布局是使得其取得高于同职业增速的首要原因。研制视点：振华科技坚持同职业大幅抢先。2020/2021H1振华科技、宏达电子（2021H1没有发表）、火炬电子、鸿远电子等研制开销别离为3.73/1.75、0.84、0.68/0.40、0.45/0.24亿元，振华科技抢先优势显着，因而其在通用元件、半导体分立器材、机电组件、集成电路、MLCC/LTCC系列资料、电子浆料等电子功用资料等范畴不断完结品类拓宽，企业中心竞赛力不断增强。子公司视点：布局军工集成电路的振华微、振华永光取得高速添加。2021H1主营混合集成电路的振华微和主营半导体分立器材的振华永光营收和成绩大幅添加，咱们以为这是公司强产品拓宽才能在成绩上的表现。

　　3、盈余才能继续进步。2021H1公司完结营收28.17亿元，同比+39.10%；毛利率56.64%，同比+3.25pct；净利率18.39%，同比+6.79pct。盈余才能的进步首要来自以下几个方面：1）军用电子元器材销量添加带来规划效应；2）产品品种不断拓宽、高附加值产品出售占比添加；3）2021H1公司信誉减值丢失为0.49亿元，而2020H1高达1.99亿元。

　　4、运营性现金流大幅改进。2021H1公司运营性现金流4.59亿元，去年同期为-5.45亿元，运营性现金流大幅添加首要系：1）出售产品、供应劳务收到的现金与购买产品、承受劳务付出的现金净额同比添加6.34亿元；2）2020H1参与2019年我国电子安排的应收账款证券化及2019年展开应收账款保理事务的企业付出代收的客户回款6.07亿元。

　　1）成绩方面：深通讯与振华新能源等前史包袱出清，2021H1公司实践运营性净赢利（7.48亿元，同比+97.88%），成绩大超商场预期。咱们以为振华科技正在用成绩继续超预期的完结证明本身。

　　2）管理机制方面：2019年10月振华科技布告施行股权鼓励，之后2020年和2021H1归母净赢利增速别离为103.48%和118.79%。咱们以为从管理结构上看，运营管理层面的巨大改进在近年来公司继续大幅添加的成绩上现已有所验证。

　　3）长时间生长方面：如上述，振华科技的高研制投入、多产品布局、高端元器材产品储藏等展开战略，正在将其打形成为国内军工电子主力军。

　　咱们以为，西部超导未来有望沿着钛合金-高温合金-超导资料三步走的展开途径，不断的浸透迭代进新式武器配备或民用高端配备，引领我国高端合金资料工业展开。

　　西部超导是我国高端资料范畴具有强拓宽才能的公司，现在布局：钛合金、高温合金、超导资料三大范畴。公司产品以”世界先进、国内空白、处理急需”为定位，一直服务国家战略，补上了我国新式战机、大飞机、直升机、航空发起机、舰船制作所需求害资料的”短板”。从公司三大资料事务展开途径来看：2003年凭借大股东西北院”YBCO”超导资料技能完结超导线年依托超导线材NbTi合金制备技能切入新式战机用高性能钛合金范畴；2014年以高端钛合金研制制备体系为依托切入高温合金赛道。展望未来，若有更先进的合金类资料需求量产，那么公司依托现有的合金资料的制备体系有望继续拓宽产品品种。

　　钛合金：新式战机钛合金棒丝材首要供货商，供需双振下盈余才能有望继续进步。

　　1）需求端：下流高端配备放量叠加钛材用量进步拉动需求。钛合金首要使用在机体结构件（起落架部件、机身梁、框等）、紧固件和发起机部件等。在军用范畴，四代机J-20钛合金用量占比达20%，太行涡扇发起机钛用量占比达25%；在民用方面：国产大飞机C919已累计取得815架订单，其钛合金用量高达9.3%，若未来全球市占率到达20%，则带来超越4万吨钛合金需求。

　　2）供应端：公司定增打破产能瓶颈。2021年公司拟募资20.13亿元布局”航空航天用高性能金属资料工业化”、”高性能超导线材工业化”等项目，达产后新增钛合金5050吨/年、高温合金1500吨/年、超导线、10000吨，进一步进步供应才能。

　　3）盈余端：规划效应带动盈余才能继续进步。跟着武器配备进入到”大规划批产”阶段，上游资料相同进入到大规划量产阶段。公司2021H1归纳毛利率42.48%（+7.96pcts），净利率24.89%（+11.48pcts），规划效应显着。

　　高温合金：公司向高温合金范畴延伸是其产品拓宽才能的重要表现，未来有望在航空发起机长坡厚雪赛道取得长时间生长。高温合金是决议航空航天发起机能否量产的中心瓶颈之一，2021年公司打破了”两机”用高温合金资料工程化制备技能，典型产品已向多个类型小批量交给，2021H1高温合金收入同比添加515.15%。

　　超导资料：全球仅有低温超导全流程出产企业，引领我国超导资料工业展开。公司建立初衷是为我国参与ITER方案供应超导线年经过认证后独家供应方案所需的174吨NbTi和35吨Nb3Sn超导股线用于中心设备制作。展望公司未来展开，短期获益于下流MRI设备人均保有量及国产化率进步，远期MCZ、NMR、CFETR等使用范畴有望翻开更大空间。

　　钛合金：子公司西部钛业（持股88.3%）是导弹、四代机等军工高添加赛道上的中心钛材企业，近3年产值、成绩都或完结翻番添加。

　　1）需求端：西部资料主供钛板、管材（西部超导供棒丝材防止同业竞赛），首要用于导弹、四代机等军工的高添加赛道，获益于下流配备放量叠加钛材浸透率进步。

　　2）供应端，军品钛板材继续扩产接连3年产值有望完结翻番添加，且航天导弹用钛薄板材单价更高。收入方面，2020年西部钛业军品收入占比15%左右，估计2021年西部钛业军品收入占比超30%（民品能够掩盖大部分本钱）；产能方面，公司2020年非揭露募资4.85亿元用于”高性能低本钱钛合金资料出产线吨，完结翻倍添加。在全面备战才能制作带来配备尤其是航天导弹放量列装的布景下，即便接连翻番的产能也有满意的订单消化。

　　3）盈余端，航空航天薄板材单价更高，规划效应下盈余才能将继续进步。价格方面，军用钛材价格呈现为武器舰船航空航天导弹，公司新增军品产能优先供应航空航天巨大缺口，高附加值的航空航天薄板的批产将给公司带来更大成绩弹性，且量产后规划效应将会大幅进步公司盈余才能。

　　长时间打形成为稀有金属资料途径型企业，其他子公司展开潜力很大，为完结分拆至科创板公司成绩开释动力满意。据《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规则》，分拆子公司上科创板要求：扣除按权益享有的拟分拆所属子公司净赢利后，3年累计归母净赢利达6亿元。现在子公司天力股份、菲尔特、西诺稀贵均已在新三板挂牌，其间天力公司、菲尔特公司2021年6月正式进入立异层，如若满意分拆至科创板条件则鼓励公司进入成绩继续完结期。

　　2021H1公司成绩同比环比均完结大幅添加，且盈余才能继续进步。2021H1公司完结营收11.57亿元（同比+27.35%，环比+51.60%），归母净赢利0.72亿元（同比+387.09%，环比+33.99%）。从产品端来看，钛产品仍是公司首要成绩来历并完结快速添加。2021H1钛产品完结营收8.39亿元（+26.84%），毛利率22.00%（+4.56pct），咱们以为首要系下流高附加值的航空航天范畴需求增多叠加规划效应、钛产品制备技能优化大幅进步出产功率带动本钱下降。详细来看，2021H1西部钛业营收6.29亿元，+22.65%；净赢利0.55亿元，+1167.26%，天力公司营收2.26亿元，+23.53%；净赢利0.18亿元，+77.17%，净赢利增速显着高于营收增速。其他产品也完结较好展开，如主营稀贵金属的西诺公司营收1.11亿元，+6.66%；净赢利0.15亿元，+139.75%、主营金属纤维的菲尔特公司营收0.65亿元，+3.04%；净赢利0.09亿元，+21.12%。

　　新产品、新工业加快布局，产能配备晋级改造。1）技能优化：完结多范畴钛薄板制备技能优化然后下降本钱，如高尔夫用钛薄板本钱下降40%。2）新产品：开发油气开选用高强韧钛管材、新能源范畴用多层复合板等新产品。3）高性能低本钱钛合金资料出产线技改造项目：完结主体设备收购及4台电弧炉设备根底施工，估计10月底设备出场装置，力求年末投产。4）其他产线进程顺畅：如滤袋自动化出产线正在调试，年末有望全线运转；特种新资料园“稀有金属配备制作扩能项目”等进入征地阶段。

　　应流股份不只得益于国内航发叶片需求的快速添加，还得益于成功切入全球两机巨子供应体系，未来两机产品营收规划有望继续攀升，盈余才能也将显着进步。2016年~2020年，应流股份两机事务别离完结营收0.24、0.47、0.88、1.78，3.21亿元；毛利率别离为32.6%、41.1%、44.4%、45.5%、48.8%；营收坚持高添加是公司两机事务竞赛力的直接表现，未来在国内、世界范畴仍将得到继续拓宽且完结快速添加；毛利率继续进步的原因是，一方面跟着公司对两机事务出产工艺与技能的逐渐把握，产品良率会逐渐进步；另一方面，公司量产产品从等轴晶——定向晶——单晶叶片跨过其单价是大幅进步的。从这两个视点来看，公司两机事务的毛利率仍会继续进步。咱们以为两机叶片制作的重财物形式下，在本钱端相对刚性的固定财物折旧的布景下，两机叶片逐渐放量规划效应下盈余弹性会凸显，公司ROE水平也会大幅进步。

　　1）两机叶片构筑千亿美金赛道，职业高壁垒带来杰出商业形式。两机高温合金叶片是航空发起机榜首要害件，未来10年全球商场规划有望到达1500亿美金。两机叶片职业技能壁垒高、技能迭代慢、资质认证难，难有弯道超车时机，需求端继续添加叠加供应端少量独占造就赢利端安稳添加。以职业领军企业PCC为例，公司下流订单继续添加，独占性位置带来很好的运营安稳性和继续性，2006-2015年净赢利和运营性现金流CAGR到达17.78%和24.85%。

　　2）国内两机事务展开超预期。因为之前我国军队制作方针是”稳步推动”，体系内产能与之相匹配；跟着”备战才能制作”以及军民交融体系发生变化，一起受海外制裁影响，体系内存在产能缺乏的状况。作为军民交融企业生长模范，公司凭借其灵敏的机制优势，以及强壮的设备、技能等优势，能够快速添加产能，匹配国内两机工业需求缺口。咱们看到公司2020年两机事务展开显着超预期，其配套产品类型有望不断扩大，将继续获益于军用航空发起机与燃气轮机的放量添加。

　　3）世界方面，全球商用两机事务为公司供应长时间生长动力。当时世界首要两机厂商如GE等，为改动长时间以来的叶片供货商独占局势，活跃培养引进新的供货商，以丰厚供货商体系、增强供应链安全性。应流股份多个类型两机高温合金叶片现已过国内和世界厂商检验，进入世界两机客户供货商体系已是现实。咱们以为，公司是全球两机精铸范畴中”技能、配备、质量和规划”等方面均满意GE等公司严厉要求的少量企业之一，未来两机订单添加确定性正逐渐增强。

　　4）未来展开：坚持”工业链延伸、价值链延伸”展开战略。工业链纵向展开（向母合金资料端和精加工产品端）和单件叶片产品的价值进步都将给公司未来长足展开带来动力。此外，还有小型涡轴发起机和直升机的储藏项目。

　　1）军工扩产低于商场预期：现在军工工业链需求是十分旺盛的，中心是供应问题，而军品扩产、产能开释不是一蹴即至的，工业链各环节呈现扩产瓶颈都会约束终究军品交给；终究导致成绩的完结时间或不及商场预期。

　　2）军工产品交给展开低于商场预期：武器配备产品体系杂乱，工业链长，或许某些中间环节产品因为种种问题终究导致终端产品的交给节奏呈现问题，这会影响到主机厂承认收入的节奏，然后给商场形成收入低于预期的形象。